個人認為本書可謂是了解美國近代貨幣史的扛鼎之作，主要在於作者曾經擔任聯準會主席，並且更以繼往開來的方式，持續健全貨幣政策的架構與工具，甚至實際應對過2008年的金融危機所造成的經濟大衰退；另一方面，作者以條理分明且平易近人的方式，深入剖析聯準會在各個時期所面對的困境，以及運用哪些創舉逐步建立其獨立性及可信度，使得實行貨幣政策之際的預期心理能夠深入金融體系，讓聯準會能夠更有成效地藉由利率調控，盡力朝向「物價穩定」及「就業最大化」的目標。

本書主要論述的骨幹，自1960年代中期至1980年代中期蔓延許久的「大通膨」談起，歷經2008年全球經融危機所造成的「大衰退」，一路闡述至2020年新冠疫情隔離所造成的「迅速衰退」。參照「美國的反智傳統」一書，回顧美國自1775-1783年的「獨立戰爭」而取得實質獨立後，伴隨著教會神職人員支配生活的式微，並且朝向美國西部持續的拓荒及開發，約略在整個19世紀步入由「民粹主義」支配的年代。在1861-1865年的「南北戰爭」之後，由於工業化及都市興起，人民財富普遍突飛猛進，巨大企業與利益團體崛起，使得政府充滿貪婪及腐敗，此為後世所稱的「鍍金年代」。有鑒於政治、社會及經濟發展上越來越複雜，並且必須對政府的職掌進行更細微的劃分，以此藉由政府的權力對特殊利益群體進行管控，使得各領域的專家需求開始激增，進而促成知識份子再次崛起，使得1890年代至1920年代的「進步時代」展開。由於在整個19世紀受限於「民粹主義」的支配，美國國會一直無法透過立法，來成立ㄧ個完善的中央銀行，以解決當初飽受銀行體系頻繁擠兌與恐慌之苦。直至邁入「進步時代」後，透過知識份子的崛起，國會才在1913年得以通過「聯邦準備法」，藉由成立「聯邦準備系統」穩定幾乎不受規範且經常失靈的銀行體系，乃至於避免美國再發生類似於1907年的「金融大恐慌」。

「聯邦準備系統」為美國中央銀行的體系，為了中央與地方的權力平衡，主要由監管全美12個聯邦準備區的12家「聯邦準備銀行」、隸屬於聯邦政府的獨立機構且監管「聯邦準備銀行」的「聯邦準備理事會」（聯準會）所組成，同時也包含了制定貨幣政策的「聯邦公開市場委員會」。有鑒於「聯邦準備系統」架構分散，使得聯準會無法進行有力的領導，使得1920年代爆發「大蕭條」，於是美國國會於1935年通過「銀行法」，加強了「聯邦準備理事會」的權力，削弱了「聯邦準備銀行」的權力，同時藉由將聯邦政府官員自理事會除名，並且將聯準會總部遷離財政部，以此增強聯準會的獨立性。直至1941–1945年間爆發的「第二次世界大戰」，把美國經濟推向充分就業，大蕭條才終於結束，財政部與聯準會於「1951年財政部—聯邦準備協定」中同意，聯準會將逐步取消因應戰爭時期釘住低利率的政策，得以自由運用貨幣政策來穩定通膨。

「聯邦準備理事會」包含主席及副主席共七位成員，由總統提名而參議院表決同意，而總統不能因為政策分歧開除理事會成員，只能因為瀆職或國會彈劾才能解僱；12家「聯邦準備銀行」各自設有一個董事會，成員來自當地的銀行家、企業家及社區領袖，負責監督地區準備銀行的營運，而董事會亦會挑選總裁，但必須通過「聯邦準備理事會」的批准；「聯邦公開市場委員會」由「聯邦理事會」的7位成員、「聯邦準備銀行」的12位總裁及兩者的工作人員出席，每年召開共8次的貨幣決策會議，並邀請「聯邦準備理事會」主席擔任會議主席，表決時僅有12位可以進行投票，其為聯邦理事會7位成員、紐約聯邦準備銀行總裁，以及輪流的4位來自於其餘11家聯邦準備銀行總裁，使得隸屬於聯邦政府的理事會成員擁有多數權，但隸屬於地區的聯邦準備銀行依舊有發言權。

聯準會同樣擁有資產負債表：負債端主要有現金及銀行準備金，必須為銀行準備金支付利息；資產端主要有不同期限的美國國庫券（聯邦政府公債）及房貸抵押保證券，並從持有的全部證券中收取利息。資產負債表中所產生的淨收入，部分用於支付自身營運費用，其餘則上繳國庫幫助減少預算赤字。銀行準備金為商業銀行在聯準會的存款，可供銀行間款項的借調或迅速兌換成現金以滿足存戶的提領。銀行間依循著市場決定的「聯邦資金利率」拆借額外的準備金，而「聯邦公開市場委員會」亦是透過決議貨幣政策，並由聯準會進一步實行貨幣政策，來實際影響「聯邦資金利率」。聯準會主要透過「紐約聯邦準備銀行」的「公開市場部門」，藉由「主要公債交易商」（一批指定的私人金融公司）作為代理人，對私人投資者購買或出售聯邦政府公債，此將影響這些投資者增加或減少整體銀行內的資金，進一步增加或減少銀行準備金，以此達到「聯邦公開市場委員會」所擬定的決議—降低或提高「聯邦資金利率」，於是能夠更廣泛地影響整體金融局勢，乃至於達成聯準會被國會所賦予的目標。聯邦政府創立「政府資助企業」如房利美、房地美及吉利美，並且擔保其所發行的所有證券，得以促進信貸流入房市，聯準會更進一步持有並購買這些證券，促成房市資金的穩定運行。

依序回顧歷任的聯準會主席及對應的歷任總統，將有助於理解美國近代的貨幣史：

Thomas B. McCabe 3年任期(1948-1951)
-Harry S. Truman (1945-1953)

William McChesney Martin 19年任期(1951-1970)
-Harry S. Truman (1945-1953)
-Dwight David Eisenhower (1953-1961)
-John F. Kennedy (1961-1963)
-Lyndon B. Johnson (1963-1969)
-Richard M. Nixon (1969-1974)

認識以下一系列的戰事，將有助於了解1970年代以前的貨幣政策走向：1939-1945年爆發「第二次世界大戰」、1950-1953年爆發「韓戰」、1955-1975年爆發「越戰」。自1942年以來，聯準會應財政部的要求，設定了短期與長期利率的上限，以此降低政府償還因一系列戰爭所舉債的利息，故貨幣政策可以說始終偏向寬鬆。國會於二戰結束後的1946年通過「就業法」，要求聯邦政府使用一切手段，來達成「就業最大化」的目標，所以此也暗示著聯準會的支持，對於促成更穩定的經濟十分重要。然而，在二戰結束後幾年裡，聯準會越來越擔心過度刺激經濟，想要結束壓制利率的作法，但由於「韓戰」已然升溫，時任總統杜魯門及財政部堅決反對，更以行動介入聯準會的決議，最後在國會幾乎都不支持下，才不得已由財政部與聯準會達成「1951年財政部—聯邦準備協定」，允許聯準會針對通膨自由設定利率，亦為聯準會帶來更大的獨立性。在繼任的總統艾森豪未抵制繼任的聯準會主席馬丁，為了打擊通膨而提高利率的政策之下，直至1960年以前，通膨都維持在一個可控且溫和的地步。

時間來到1960年後，甘迺迪憑藉著「讓美國再次前進」的承諾當選了總統，並且聘僱新一代的經濟顧問，在秉持凱因斯於1930年代的主張，積極運用財政政策以解決失業問題之下，提出廣泛的減稅計畫來刺激民眾消費及企業支出；更於其任內為「就業最大化」訂定出一個明確目標，也就是「充分就業」定義為沒有通膨壓力下，得以實現的最高就業水準，而在1950年代對應「充分就業」，相當於4%左右的「自然失業率」。儘管甘迺迪不幸遭到暗殺，在詹森繼任為總統下，依舊立法通過了減稅計畫，同時為了因應「越戰」支出的增加，又更進一步透過財政政策刺激經濟，試圖達成軍事與經濟並重的目標。在大規模財政擴張之下，經濟升溫且失業率下降，薪資與物價開始加速上漲，而詹森為了緩和民眾普遍反戰的聲浪，更不願意大幅增稅，於是通膨問題日益嚴重。為了促使貨幣政策亦維持寬鬆，甘迺迪及詹森一前一後，任命支持貨幣擴張的聯準會理事；然而，馬丁有鑒於1965年失業率已下降至4%，在相對多數的理事會成員支持下宣布升息。隨後詹森與馬丁發生衝突，接下來不是財政部與聯準會協調未果，聯準會持續升息；就是經濟顧問委員會答應增稅，聯準會停止升息，但總統並未實行增稅；甚至總統宣佈徵收附加稅，聯準會停止升息，但財政緊縮力道不如預期；在這樣的過程中，聯準會的升息步調走走停停，使得失業率自4%持續下探，通膨也因此進一步上升。時間即將邁入1970年，馬丁將卸任而通膨卻高達6%，繼任的聯準會主席為伯恩斯。

Arthur F. Burns 8年任期 (1970-1978)
-Richard M. Nixon (1969-1974)
-Gerald Rudolph Ford (1974-1977)
-James Jimmy Carter (1977-1981)

時間邁入1970年，在尼克森繼任為總統，為了順利當選下一任總統，避免透過緊縮的財政政策，讓經濟陷入衰退，但最終還是在1971年，實行對薪資與物價的直接控制，藉此壓抑不斷上升的通膨。直至1974年解除直接控制措施前，確實對通膨明顯產生抑制作用，但等到實際解除後，通膨便又再次上升。於此同時，1970年剛獲提名的繼任聯準會主席伯恩斯，透過適度的降息，緩和馬丁緊縮貨幣所引起的小衰退。尼克森與伯恩斯私下的友好關係，使得伯恩斯常在決議貨幣政策前，與尼克森進行極不洽當的通話；直至尼克森競選第二任總統前，也如其所願維持寬鬆的貨幣政策。然而，尼克森與伯恩斯是否有私下協議不得而知，但可以確定的是伯恩斯看待通膨成因的觀點，造就他最後維持寬鬆的貨幣政策，甚至不認為財政政策已過於擴張。伯恩斯認為通膨與貨幣政策無關，而與企業與工會提高物價與薪資的力量有關；於是，他傾向於贊成由政府實施控制措施，直接限制企業與工會提高物價與薪資的能力，而非透過貨幣政策減緩需求，進而引發一場嚴重的衰退，讓許多勞工失去工作，以及企業及工會不得不讓步。換言之，伯恩斯認為財政與貨幣政策用來推動經濟成長與就業，而控制企業與工會提高物價與薪資的措施，則用來抑制通膨的高漲。

時間邁入1973年，阿拉伯產油國家因應以色列與鄰國的戰爭，開始實施石油禁運，對於美國而言進口油價上漲，導致汽油與供暖燃料價格上漲，而商品與服務生產必須耗費能源，因此也跟著推高其價格。在這樣的過程中，伯恩斯推崇的價格控制措施無法結束通膨，於是在多數人民心中已失去可信度；此時，1973年轉為透過一連串升息抑制通膨，卻又在經濟衰退之際進行降息，如此走走停停的模式，對於抑制通膨不僅無效，更反向使得通膨持續升高。政府抑制通膨的措施嚴重不足，使得群眾的通膨心理儼然形成，此徹底反應在「工資物價螺旋膨脹」的現象上，也就是勞方要求加薪以補貼通膨，而資方則把上升的成本轉嫁給同為消費者的勞方，最後促成工資與物價彼此強化的正循環。歷經3年的貨幣緊縮，1976年貨幣轉為寬鬆狀態，通膨正由約13%的高點下降，經濟亦逐漸復甦，國會於1977年通過「聯邦準備法」修正案，該法案要求聯準會以「穩定物價及就業最大化」為管理貨幣政策的雙重目標。國會更於1978年通過「充分就業與平衡成長」法案，重點除了聯準會必須向國會提交每半年一次的貨幣政策報告，並且描述在實現法定目標的進展外，還確定了國會不容忍造成失業率大增的抑制通膨政策。

回顧1965年直至1975年，前期主要在「財政政策寬鬆」及「貨幣政策無常」的影響下，通膨逐漸高升，而後期主要在「通膨成因錯誤觀點」、「油價供給衝擊」及「通膨預期心理」的影響下，雖然1973-1975年的經濟衰退使得失業率高升，通膨依舊節節高升至令人不安的地步，形成後世所謂的「停滯性通膨」。當時眾人所理解的「菲利浦曲線」，也就是低失業率才會引發高通膨的理論失靈，必須在特殊前提下方能成立：在供給增加不夠因應需求變化時，也就是需求衝擊為經濟發展的支配因素。然而，1970年代的石油供給嚴重短缺造成供給衝擊，同時致使油價高漲增加了商品與服務的運輸成本，連帶使得商品及服務價格高漲，造成消費支出與企業投資縮減，進一步影響整體經濟發展乃至衰退，連帶造成高失業率，但由於供給衝擊現象並未解除，通膨依舊維持在高檔。因此，區分出需求衝擊和供給衝擊，才能真正理解由何者引發通膨，而剔除食物和能源的「核心通膨」，能夠移除通膨中特別容易受供給干擾的成分，純然地觀察需求增減所造成的通膨。另一項造成「菲利浦曲線」失靈的因素，為供給衝擊持續發酵下，民眾對於通膨的預期心理；由於1970年代政府無法有效控制通膨，造成民眾普遍認定未來通膨會持續上漲，形成上述「工資物價螺旋膨脹」的現象，直至經濟衰退乃至於高失業率，這樣的預期心理依舊不散。

G. William Miller 1年任期 (1978-1979)
-James Jimmy Carter (1977-1981)

Paul A. Volcker Jr. 8年任期 (1979-1987)
-James Jimmy Carter (1977-1981)
-Ronald Reagan (1981-1989)

伊朗革命於1978年爆發，石油供給又再次受創，油價再次進一步上漲，通膨亦跟著再次飆升。接替伯恩斯繼任聯準會主席的米勒，依舊不願意解決通膨問題，遭時任的卡特總統調任財政部長，為了解決再度高漲的通膨損害經濟發展，於是另行任命奉行緊縮貨幣政策的伏克爾繼任，當務之急便是展現聯準會打擊通膨的決心，並且建立大眾對聯準會的信任，以此管理大眾對於通膨的預期心理。伏克爾抨擊以往財政及貨幣政策的過度刺激促使通膨高漲，以及後續在緊縮過程中，因為擔心經濟衰退而在緊縮與寬鬆間來來回回，更聲明抑制高通膨必須是國家當前的優先事務。在1979年的「聯邦公開市場委員會」會議上，伏克爾發出了重要的轉變訊號，宣告聯準會有別於以往的顧忌，決心要運用貨幣政策來打敗當下高漲的通膨，此也間接宣示貨幣政策與通膨具有中、長期的相關性。歷經三年的時間，通膨由最高約14%下降至約4%，儘管緊縮貨幣的過程中，聯準會內外對此的支持不定，但在伏克爾堅定的意志下，扭轉了約15年來累積的上升通膨趨勢，換來的卻是逐漸嚴重的經濟衰退，以及1982年令人痛苦的10.8%失業率高峰，完全體現了「菲利浦曲線」的理論—失業率大升伴隨著通膨大降。同年，聯準會開始略微寬鬆貨幣政策後，強勁的經濟復甦隨之而來，一直持續到1980年代結束。

伏克爾戰勝通膨卻引發高失業率及經濟衰退，必須面對來自於國會的彈劾威脅，甚至於人民的不諒解，所幸卡特及雷根總統大致上認同，控制通膨是為了健全經濟的主張，使得伏克爾扛著這股莫大的壓力，並且繼續獲得提名來連任聯準會主席。壓力並非僅僅來自於國內，甚至引發國際貿易及金融的驟變：（一）美國高利率大幅吸引了國外資金，使得美元過於強勢，雖然國內進口商品因此更便宜，而有助於抑制通膨，卻讓國內出口商的商品在國際上失去競爭優勢，接連退出國外市場。（二）石油出口國在國際能源飆漲之際，藉由高油價賺取豐碩的利潤，這些資金亦流入了美國各大銀行，而這些銀行再把資金借貸給拉丁美洲的新興國家。美國採取高利率政策抑制高通膨，連帶使得高利率與強勢美元，加重了這些新興國家以美元還債的巨大壓力，而美國為了壓抑通膨而經濟衰退，又讓這些新興國家出口的石油或大宗商品價格下跌，進一步減少了收入，於是釀成一場國際債務危機。（三）拉丁美洲引發的債務危機，使得某些美國銀行因為過度放貸於此而資本不足，最終引發銀行存戶擠兌。（四）美國儲貸業為了挽留存戶而提高利息支付，卻超過了舊有抵押貸款的利息收入，甚至被抑制了新抵押貸款的需求，使得儲貸業面臨了無力償債的危機。伏克爾偕同美國財政部、國際貨幣基金組織、美國聯邦存款保險公司及美國國會，在不斷地奔走下，接連克服了這一連串引爆的危機。

伏克爾戰勝通膨一役，奠定了隨後的經濟維持了數十年的強勁成長，更帶給後世人們幾個重要的經驗教訓：（一）適度的通膨是穩健經濟重要的基石。（二）央行必須要在貨幣政策上，不受短期的政治壓力影響，而保有合理的獨立性，才能建立起公信力。（三）央行要在抑制通膨上建立公信力，才能將群眾的通膨預期固定在較低的水準，也才能將實際的通膨維持在低檔。這些關鍵的面向，可說是伏克爾費盡千辛萬苦才建立起來，成為未來貨幣政策的核心原則。

Alan Greenspan 19年任期 (1987-2006)
-Ronald Reagan (1981-1989)
-George Herbert Walker Bush (1989-1993)
-William Jefferson Clinton (1993-2001)
-George Walker Bush (2001-2009)

葛林斯潘接替伏克爾繼任為聯準會主席後，1987年便遭遇史上的「黑色星期一」，也就是道瓊工業指數單日暴跌23%，股市崩盤是全球性的。聯準會藉由以下政策來緩和危機：（一）聲明貼現窗口已準備好貸放現金，進而避免整體金融短期的流動性不足。（二）委託紐約聯邦準備銀行總裁向關鍵的金融參與者施壓，要求他們繼續以平常的條件向客戶放貸，進而避免股市低迷的氛圍蔓延到金融體系。（三）在隨後幾個月裡，將聯邦資金利率溫和地下調。事後證明此次股市下跌沒對經濟造成危害，然而到了1988年卻要開始擔心通膨上升，於是在接下來的1年裡，反轉貨幣政策進行預防性的緊縮措施，也就是開始長達一年的升息。有鑒於伏克爾後段任期以高利率應對高漲通膨，早已使得多數儲貸機構消失，而剩下的儲貸機構放貸意願與能力下降，如今貨幣再次緊縮更讓銀行的貸款減少，使得未來的經濟面臨衰退的風險。聯準會預見了未來可能的衰退，再次提前在1989年進行預防性的寬鬆政策，也就是開始長達3年的降息。有鑒於聯準會提前的行動，最終使得經濟在1990年開始，僅維持了約一年的溫和性衰退後開始復甦，然而失業率在1992年中達到7.8%高峰後，於1993年中下降維持在7%，形成如今大家所熟悉的「失業型復甦」，也就是經濟於1991年開始觸底復甦，而失業率於1992年才開始觸頂下降。這段歷史正好座落於時任總統老布希任內，尤其到了選舉連任前失業率仍在高檔，使得老布希不滿葛林斯潘過慢的降息步調及過低的降息幅度，然而葛林斯潘依舊保持其獨立性的決策，並在老布希落選後，迅速展現自己優異的政治手腕，並與柯林頓建立起密切的關係。

1990年是個引發經濟衰退因素的分水嶺：1950-1990年主要因為聯準會認定通膨過高，進而採取緊縮貨幣政策所造成；1990年後有鑒於聯準會對通膨管控得宜，主要因為全球化導致金融體系的規模日益複雜，進而導致金融不穩定的風險增加所造成。於是，葛林斯潘在上任後，應對1987年的股市崩跌與隨後1990年的經濟衰退，可以說是處於這樣的分水嶺之上。時間來到1994年初，失業率再下滑至6.6%，經濟復甦自1991年已經持續3年，同時經濟成長持續加快而失業率還在下降，扣除通膨後的實質利率已為0%。葛林斯潘有鑒於貨幣政策對通膨的影響有滯後效應，而聯準會等到通膨實際惡化後再採取行動會太晚，到時候將會需要更強硬的舉動，勢必會對經濟活動造成衝擊，於是在1994年進行升息，也開啟了直至1995年的緊縮週期，最終聯邦資金利率達到6%，藉此保護正在進行的經濟擴張。然而，如此高漲的利率引發下列危機：（ㄧ）抵消了財政部施行預算赤字消減計畫，試圖為債市所帶來的利多，銀行、保險公司及退休基金反而在「債市大屠殺」中，蒙受了巨大的損失，但時任總統柯林頓被說服不針對聯準會，為抑制通膨所展現的獨立性進行批評，以樹立聯準會對抗通膨的公信力。（二）美國大型銀行將墨西哥及其它拉丁美洲國家的債務，進行證券化後以美元計價並出售給全世界，而強勢美元與高利率讓這些國家負擔沉重，恐將引發美國各大銀行的擠兌，故聯準會協同財政部動用其「外匯安定基金」，並且加入「國際貨幣基金組織」及「國際清算銀行」撥款，一同為救助這些國家的計畫提供資金，得以避免蔓延全球的金融危機，更為往後幾起金融危機爆發之際，樹立起聯準會主席援助角色的典範。葛林斯潘在1994年以「先發制人」的方式，預先透過緊縮貨幣來調控未來可能上漲的通膨，促使經濟發展於1994-1996年軟著陸，最終在1995年末進行新一波降息，經濟自趨緩中持續擴張，並且失業率也逐步下降，通膨穩定在3%以下，完成了他自認為艱難的壯舉。

葛林斯潘任內的聯準會及「聯邦公開市場委員會」，在對外溝通方面也開始發生了變化，逐步朝向公開透明的方向：（ㄧ）由於1994年啟動的升息，為1989年後首次的貨幣政策調整，於是他本人特別在「聯邦公開市場委員會」會議後正式宣布這項決策，希望市場能夠明確看見這個變化，雖然依舊含糊其辭欲保留政策的靈活度，至今卻是一項引領改變的創舉。（二）1993年在國會的施壓下，「聯邦公開市場委員會」同意公布所有會議全部的文字紀錄，但公布的時間延遲五年，以提高貨幣政策對外的透明度。（四）由1994年開始，「聯邦公開市場委員會」會議後聲明，由僅有採取行動後才偶爾公開，演變至為聯邦資金利率的變化提供更明確的資訊，最終為政策行動的理由提供更多的資訊。（五）由1998年開始，「聯邦公開市場委員會」將其指示紐約聯邦準備銀行買賣公債，以此達到可能利率走向的指引，一併放入會議後的聲明中。（六）由2000年開始，「聯邦公開市場委員會」會議後的聲明，來自於整體委員投票後公布，並且公開投票結果及反對意見，而非僅由聯準會主席發布。

直至1997年初，聯準會在美國經濟大抵穩健成長下進行了升息，對於未來持續升息的預期吸引資金流入美國，似乎引發了後續的亞洲金融風暴。有鑒於亞洲尤其是許多東南亞國家，經濟穩健成長且收入增加，進而使得資產價格攀升且資金持續流入投資，但政治人物將資金導向國內某些享有特權的公司，而當地許多銀行管理不善且監管不當，而又承擔了過度的風險，尤其倚賴以美元計價的短期融資證券，將使得亞洲貨幣劇烈貶值下債務違約，進而讓銀行更容易發生擠兌甚至倒閉，最終引發金融恐慌及危機而影響經濟發展。這場風暴使得聯準會、財政部及「國際貨幣基金組織」再度聯手紓困，直至蔓延到南韓—美國的主要貿易夥伴，除了已是頗具經濟影響力的國家外，同時也因接壤北韓而帶有戰略意義，才大致上將亞洲金融情勢穩定住。然而，1998年中，俄羅斯爆發債務違約，並且不接受「國際貨幣基金組織」提出的改革條件，因而無法取得紓困資金，自此更加震驚了全球的金融市場，尤其是美國大型避險基金公司以高槓桿的比率持有俄羅斯的債務，更加讓聯準會不得坐視不管。於是，紐約聯邦準備銀行在聯準會的委託下，協調華爾街各大公司聯合對其挹注資金，才能以有條理的方式結束營運，而不是以崩解的方式擾亂金融市場；同時，為了避免這場危機可能波及美國經濟，聯準會在下半年施行三次的預防性降息，直到1999年中金融情勢穩定後，才又再度施行三次升息。

儘管在1990年代頻繁的國際金融危機令人擔憂，美國經濟依舊在低通膨中持續強勁的成長，股市市值也大幅增加，尤其是最後幾年對於網路科技的追捧，而不顧其短期內看不見獲利的事實，更像是透過流行敘事促成股市的非理性繁榮。2000年上半年，聯準會擔心繁榮的經濟會引發通膨，於是開始連續性的三次升息；股市約略同時進入下跌時期，直至2002年下半年觸底；經濟則晚至2001年上半年，開始進入為期8個月的溫和衰退，過程還發生了「911恐怖攻擊事件」，隨後開始恢復成長；聯準會於2001年進行降息，直至2003年底利率只剩下1%；由此看來股市大跌時間較經濟衰退時間長，可見股市崩盤並沒有伴隨高槓桿及信貸中斷，而引發金融危機連帶影響經濟發展。2000年代初期，儘管經濟很快便開始復甦，但由於企業做假帳的一系列醜聞、911事件影響旅遊、航空及保險等相關產業、美國即將入侵伊拉克等等因素，加重了未來經濟發展的不確定性，使得企業投資並不熱絡，進而讓經濟復甦的過程十分緩慢，況且就業市場依舊疲軟，因此呈現出「就業型復甦」的經濟型態，而2003年時任總統小布希實行了減稅計畫，聯準會也已將利率降至1%，藉此提振低迷的經濟；然而，勞力市場持續疲軟減緩了物價與薪資成長，過往對於通膨太高的擔憂不再，如今卻令人擔憂通膨太低。

「自然利率」為經濟處於充分就業且通膨穩定的利率，無論過往經濟是衰退還是擴張，長期利率自1980年後是持續下降的。值得注意，利率本身的降幅超過通膨的降幅，也就是說通膨自1980年後是持續下降的，為了維持報酬的購買力，利率亦要對應持續下降；然而，利率本身受下列資金的需求與供給的影響而額外下降：（一）人口老化使得勞力成長減緩、重大技術進步不若以往、成長快速產業不需要過多實質資本，促使人民對資本財的需求疲軟，以及整體經濟成長減緩，進一步抑制人民對資金的需求，最終降低了自然利率。（二）由中國、其它成長快速的東南亞國家、沙烏地阿拉伯等產油國，以及近代的歐洲尤其是德國，所帶動的人民收入成長，使得他們更有能力累積財富；另外，全球許多國家的人民壽命變長，使得預期退休時間亦變長，故人民將會存下更多的錢；此兩項因素造成全球儲蓄成長，使得資金的供給超過對可投資資金的需求，最終降低了自然利率。「自然利率」很低後，聯準會在應對經濟衰退時，採用傳統降息直至「有效下限」—零或略大於零的政策空間，將會遭到嚴重的限制而無法提供足夠的刺激，而失業率將會攀升引發通膨再下降，故「自然利率」因此將會連動下降，更進一步限縮貨幣政策刺激經濟的空間，形成令人擔憂的惡性循環。

到了2003年中，通貨緊縮已成為關注的議題，討論替代性的政策工具變得迫切，而「公開溝通」成為最初研究的方向。聯準會透過對「聯邦資金利率」的短期利率調控，使得市場對於短期利率未來變化的預期，以及透過金融體系實體上的滯後效應，改變較長期的利率，而葛林斯潘任內曾透過發布「聯邦公開市場委員會」會後聲明，顯示出市場不僅對當前政策作出反應，甚至會根據所暗示的未來政策作出反應；於是，藉由反映貨幣政策的集體觀點，以及受到市場高度關注的「聯邦公開市場委員會」會後聲明，同時對於未來政策加入更為明確的指引，將能夠成為一項有效的政策工具，也就是如今所謂的「前瞻指引」—透過管理政策預期，影響更廣泛地影響金融市場。直到2004年中，有鑒於「前瞻指引」發揮成效，經濟確實回歸強勁的成長，同時勞力市場充分改善，聯準會開始啟動緩慢的緊縮政策，一路直至2006年中才停止，此時核心通膨接近2%、失業率降至不到5%，利率回到5.25%。

Ben Shalom Bernanke 8年任期 (2006-2014)
-George Walker Bush (2001-2009)
-Barack Hussein Obama (2009-2017)

Janet Louise Yellen 4年任期 (2014-2018)
-Barack Hussein Obama (2009-2017)
-Donald John Trump (2017-2021)

Jerome Hayden Powell 現任 (2018-)
-Donald John Trump (2017-2021)
-Joseph Robinette Biden Jr. (2021-)

<未完待續>

•